未有效阻止奴工產品 美國擬對澳加征12.5%關稅
2026 年 6 月 4 日
中國前「東北首富」張宏偉與其東方集團因房地產投資失敗而深陷債務危機，多家銀行怕他還不上錢，將東方集團告上法庭，要求提前償還貸款，訴訟涉及金額達10.92億元（人民幣，下同）及相應利息。 《中國房地產報》報導，張宏偉的「東方系」陷入流動性危機，憂心討不到債的銀行，將東方集團告上法庭，要求提前償還貸款。甚至有債權人早在兩個月前就向法院申請對東方集團進行重整。東方集團已進入預重整階段，正公開招募重整投資人。 已還不上錢的東方集團，其房地產板塊依然「失血」。日前，東方集團位於北京青龍湖板塊的合作開發項目「翡翠西湖」的項目公司——北京青龍湖盛通房地產開發有限公司，已被北京市丰台法院列為被執行人，執行總金額近693萬元。 張宏偉的「東方系」總資產，巔峰時期近500億元，但東方集團房地產業務運營主體的東方安頤（北京）城鎮發展投資有限公司，持續十多年虧損，累計虧損一度超過73億元，讓一干債權銀行非常焦慮，有些銀行甚至採取了法律手段提前討要貸款。 近期，招商銀行哈爾濱分行就起訴了東方集團，要求其立即償還貸款本金10.92億元，並支付以該本金為基數、自9月21日起按4.95%利率計算的逾期利息及復息至實際給付之日。 此外，浦發銀行、興業銀行、農業銀行在東北地區的分支機構也紛紛採取行動，甚至以訴訟手段向東方集團要錢。東方集團今年的半年報顯示，東方集團及其子公司借款的銀行至少還有15家，借款金額從數千萬元至數十億元不等，而民生銀行被欠的錢最多。 東方集團是民生銀行的主要股東。東方集團及其關聯企業在該行的貸款餘額達74.04億元；其中東方集團及子公司貸款23.35億元已逾期。民生銀行為了討債，已和主要股東之一的「泛海系」撕破臉，雙方對簿公堂多時。 截至2024年6月末，東方集團及子公司逾期未還貸款累計本金27.35億元，被債權人要求提前償還的累計債務本金11.26億元。換言之，東方集團當下就要償還的債務合計超38億元。 然而，同期公司帳上的貨幣資金僅為17.56億元，另有1年內到期的短期借款62.77億元。由此可見，東方集團短期資金缺口巨大。 東方集團成立於1989年，1994年上市，主營業務為農產品加工銷售、土地及房地產開發。東方集團與另外三家上市公司：聯合能源、錦州港、民生銀行，構成了「東方系」，跨界多個業務領域。
國際貨幣基金組織2月8日警告，地處印度洋戰略要地的馬爾地夫陷入北京和新德里爭奪影響力之爭，馬爾地夫近期向中國大量舉債，面臨陷入「債務困境」的高度風險。 法新社報道，親中的馬爾地夫總統穆罕默德．穆伊祖（Mohamed Muizzu）於去年11月上台以來，北京已承諾向馬爾地夫提供更多資金。 穆伊祖上月親自訪問北京，並感謝中國為馬爾地夫發展資金提供「無私援助」。 國際貨幣基金在檢視馬爾地夫經濟狀況後表示，「如果不做出重大政策調整，馬爾地夫的總體財政赤字和公共債務預計將維持在較高水平。該國的外部和整體債務困境仍處在高風險狀態。”」 馬爾地夫以美麗的白色沙灘聞名，旅遊業的經濟佔比接近1/3，且其經濟已經從新冠疫情中復甦。 在親中國的馬爾地夫總統穆伊祖於2023年9月上台幾個月後，中國於1月中旬承諾加強在馬爾地夫的基礎設施投資。穆伊祖的政治導師、前總統阿卜杜拉．亞明（2013-2018）曾表示，歡迎中國在「新絲綢之路」框架內進行的投資。 然而，習近平發起的這一旨在為海外基礎設施融資並擴大國家影響力的舉措卻導致馬爾地夫債務增加。 世界銀行援引馬爾地夫財政部的數據，2021年馬爾地夫42%的外債來自中國。 除了旅遊業之外，馬爾地夫還在印度洋重要的地理區域中佔據著戰略地位，位於世界上最繁忙的海上航線之上。
孤陋寡聞如我，剛剛才發現，幾個月前，民進上海市委副主委、上海市教委副主任倪閩景在一次會議上連甩三顆「重磅炸彈」，直擊當下教育的種種瓶頸。 但內心的震撼並不因此而減弱。他說—— 第一，我們中學的物理、化學、生物等科學課程始終重解答題目卻輕解決問題。我們的理科課程落後世界70年，大量內容是200年以前的知識，這些情況為什麼不能改變？ 第二，為什麼青少年的課外科普活動往往只停留在興趣層面，缺少科學知識、方法、技能和科學精神的培育？怎樣讓孩子從有興趣超越到有志趣，這個路徑還不清晰。現在中小學校園裡的科技設備越來越「高大上」了，但科創活動卻仍缺乏高思維、深體驗。 第三，社會上出現了大量魔幻影視、魔幻遊戲和魔幻書籍，對青少年科學素養提升了產生了反作用力，對此，廣大教師和家長引起重視了嗎？倪閩景表示，思維多樣化是創新的本質，而科創能力是一項「童子功」，需要從小打下紮實的功底，因為這個「童子功」過了高中階段再練，就很可能來不及了。 每一枚「炮彈」的當量都很大。尤其是第一枚——他不說，我相信很多人打死也不敢相信，「我們的理科課程落後世界70年，大量內容是200年以前的知識」！ 這使我不由得想起了一個叫曹則賢的研究員的驚人之語，他說，「世界上有85%的數學和物理從未傳到中國」！我也可以肯定，至少有85%的人不曾聽到他的這一斷語。 更多人熟悉的是對中國教育非常樂觀的論調，有人放言說，到2049年中國教育將穩穩地立於世界教育的中心，引領世界教育發展的潮流，到那個時候，一是中國的標準將成為世界的標準；二是中國將成為全世界人們最嚮往的留學目的國，三是世界教育的發展規則，中國有更大的發言權，能夠為世界提供中國方案，貢獻中國智慧，四是中國版的教材、漢語發音的教材能夠走向全世界。是不是聽了非常振奮，覺得非常鏗鏘有力？ 可是，上海市教委副主任倪閩景和曹則賢研究員的「炮彈」，已經將我的自信心、自豪感炸得人仰馬翻，巨大的焦慮揮之不去——如果他倆說的是真的，雖然在文科領域我們已遙遙領先世界了，有學者已經研究出英國人美國人都是咱們的後裔，可是，我們怎樣才能真正學好數理化，走遍天下都不怕？怎樣才能更好地攻克卡脖子技術？ 當然可以考慮留學——在國內，是沒辦法及時接觸世界前沿科技信息與知識的，參見汶川縣人民法院某女法官的普法，這裡就不放圖了——出國留學，學成歸來報效國家，是一個解決辦法。不過，不久前，一些人認為留學生有間諜嫌疑，一些地方甚至不許留學生參加進入體制內的考試。 這可如何是好？作為一個文科生，我只是對這種現象表示著急。 文章來源：常識流通處
繼恆大之後，又一顆大雷爆了！ 近日，被譽為「中國最大民營金融財團」的中植集團，對外發出致歉公告，稱目前總資產賬面金額約為2000億元，債務規模約為4200-4600億元，已經嚴重資不抵債。 中植旗下多個金融產品已發生實質性違約，許多投資人討債無門。根據最新消息，北京市朝陽區公安分局對中植集團所屬的財富管理公司進行犯罪立案調查，對負責人解某某已經刑事拘留。 許多人對中植集團可能不太了解，這是一家極為低調的企業，充滿了神秘色彩，其創始人名叫解直錕，從不接受媒體採訪，幾乎很少出現在公眾場合，他唯一一次被曝光，是與歌星毛阿敏的婚姻。 說起解直錕，可真是一個傳奇人物，上世紀80年代，解直錕只是伊春市某印刷廠的一名普通工人，解直錕通過承包這家企業，攫取了自己的第一桶金。此後相繼投資建立了服裝廠、水泥廠等企業，並且開始接手一些經營不善的國有資產。 此後，解直錕精準地捕捉到房地產業的發展機會，進軍海南房地產市場，在海南炒房熱潮中大賺一筆。此後，解直錕又把手伸進了水利和公路基建等領域，獲得了巨額的利潤。 此時，解直錕發現了最賺錢的行業——金融，開始了系列讓人眼花繚亂的資本運作，控股或參股了多家持牌金融機構，與央企合作，對上市公司進行資產重組，最終將中植集團做成了一個龐大的金融帝國。 你要以為，解直錕是個從底層白手起家的富豪，那就錯了。解直錕家族背景可不一般，他的哥哥解植春，曾在黑龍江省委辦公廳工作，並在後來成為光大、中投、中央匯金等的高管，是國內金融界一個響噹噹的人物。 解直錕從伊春起家時，在當地政商兩界都是極為活躍的人物，曾任伊春市五營區區委、區長助理、伊春市五營區政協副主席等職務。 在政商關係上長袖善舞的解直錕，此後在做大中植集團時，也特別擅長藉助權力的背景，塑造企業的金字招牌，為企業擴張鋪路架橋。 公開信息顯示，中植集團把許多曾在重要部門任職的高級別官員，納入麾下，最為知名的就是「八大首席」： 原最高人民法院審監庭庭長、大法官顏茂昆，曾任中植集團董事局總裁（原首席風控官）。 原中國互聯網路信息中心副主任牛占斌，曾任中植集團首席運營官。 原國家外匯管理局綜合司司長兼新聞發言人王允貴，曾任中植集團首席經濟學家。 原中國證監會法律部副主任劉輔華，曾任中植集團首席合規官。 原北京稅務局副局長張磊，曾任中植集團首席財務官兼新聞發言人。 原公安部經偵局司局官員陳海波，曾任中植集團首席風控官。 原國家安全監管總局（應急管理部）政策法規司司長羅音宇，曾任中植集團首席資源官。 原中國證監會機構部法律部副調研員武建華，曾任中植集團首席財富官。 能讓這麼多牛人，為自己效命，解直錕堪稱中國民營企業第一人了，解直錕打造的這批前官員身份的高管陣容，就是央企恐怕也難以企及。 然而，長袖善舞的解直錕，以及他那超豪華的高管陣容，並未帶來企業的基業長青。 2021年解直錕去世後，中植集團開始走下坡路，這艘原本光鮮的資本巨輪，露出了越來越多深不可測的坑洞。但中植集團一直在強撐，堅稱自己沒問題。 如今，中植集團終於爆雷了，這將是新中國成立以來規模最大的債權違約事件之一，有人甚至認為，由於中植集團管理的資產規模龐大，引發市場震蕩或將超過恆大集團。 不過，中植集團的高管們大多已經賺得盆滿缽滿，全身而退，最慘的是那些購買中植集團理財產品的投資者，無數家庭辛苦積攢的財富將灰飛煙滅。 誰，又該為這一切負責呢？ 文章來源：魚眼觀察
上上周，碧桂園董事局主席楊惠妍來了一趟北京。有一晚，楊二小姐帶著老公，跟融創董事長孫宏斌吃了個飯。 他們各自的企業，幾乎同時站上了中國商業的巔峰。但短短几年後，兩家企業又站在同樣的命運岔路口。融創在去年年初開始出險，而比融創多堅持十幾個月後的碧桂園，也即將宣告彈盡糧絕。 楊二小姐很少喝酒。但那天她喝下一瓶紅酒，之後她問老孫： 怎麼辦？ 「怎麼辦」這個命題，從2022年7月份開始，就橫亘在碧桂園的頭頂。那時他們剛剛宣布上半年業績盈利，管理層做了一個判斷，認為在當時的大環境下，碧桂園早晚挺不住。 從那個月開始，碧桂園便向省里求助。一位高管對求助非常樂觀，但另一位則非常悲觀：通過什麼方式救助呢？ 楊二小姐則是在今年3月接替父親楊國強，成為宇宙房企的掌舵人。匆忙跳上這艘在狂飆中開始下沉的大船，她在上任第三天就開了第一槍： 將碧桂園58個區域公司，砍到29個。 但這避免不了接踵而至的壞消息。剛放開疫情的1月份，碧桂園銷售額還是220億；3月份賣到了250億；但到了7月份，銷售額掉到只有120億了。 一百億出頭的月銷售額，對於一家總負債一萬多億的房企來說，真是杯水車薪。一直盯著碧桂園的一位十強房企董事長在7月中旬跟我說： 碧桂園很難熬過債務集中到期的9月份。 1 上周的北京，在跟楊惠妍吃完飯後，孫宏斌跟朋友盤了下碧桂園的資產，說： 好像比融創難多了。 但最先揭開碧桂園蓋子的，竟然是自己人——碧桂園服務總裁李長江。 7月19日，身處退休傳聞的他和老婆減持了碧桂園服務322萬股股票，套現了2824萬。 這筆錢還不到李長江在碧桂園兩年的工資，但釋放了一個極其不好的信號。上一次這麼不計成本減持自己股票的，還是恆大地產總裁夏海鈞。 大家也很快見證了這次套現扇起的風暴。一份預期悲觀的小作文很快流傳開來，說龍湖迅速反應，緊急召開營銷會議，說要趁著碧桂園還沒有暴雷，不惜代價拋售存貨。 7月21日，碧桂園多隻債券開始暴跌。市場惶恐甚至大於恆大暴雷之前夜。 但隨後，一個更不好的信號出現了。 7月30日，碧桂園服務發布公告，大股東楊惠妍將價值60億的公司20%股份，捐贈給國強公益基金會（香港）公司。 國強公益基金會剛成立一個多月，創始人是： 楊惠妍的妹妹楊子瑩。 就此，碧桂園地產公司和物業公司完成了最後一點風險切割。碧桂園董事會主席楊惠妍，不再是碧桂園服務的最大股東。 完成切割的第二天，碧桂園發布公司業績預告，2023年上半年，碧桂園從同期的凈利潤19億元，轉為凈虧損。 8月7日，碧桂園沒有支付兩筆美元債的2250萬美元利息。這一天，他們首次公開承認，陷入流動性危機。 2 2022年7月，碧桂園就像恆大一樣，開始給省里寫求助信，說如果樓市持續這個狀態，他們可能很難熬過2023年。 和恆大的劇本差不多，碧桂園也沒得到什麼回應。 2022年，廣東省一般公共預算收入幾十年來首次下滑。其中稅收收入不足萬億，同比下降13%，政府性基金收入同比下降近4成。 省級層面求助失敗了。後來碧桂園請求深圳、惠州等地，收購碧桂園一些沉澱資產，也沒有迴音。 最終，還是佛山和順德政府部門，幫了碧桂園一把。佛山城投為碧桂園的中債增提供了反擔保，順德回購了一批碧桂園人才公寓。 其實地方政府財政也不寬裕。但他們還是告訴碧桂園： 一定要挺下去。 去年年底，金融十六條政策出台後，碧桂園財務有一定程度緩解。但一位碧桂園高管說： 一個病人已經很嚴重了，哪能幾顆葯就救得了。 佛山後來成立了一支由副市長帶隊的專班，專門幫助碧桂園做協調政府資源、傳遞信息的工作。這段時間，工作組非常辛苦。 上周有篇小作文說，工作組進駐碧桂園後，要求楊家和直系親屬拿出自己和關聯企業海內外的家底，做好自己的事情後，政府再考慮支持其發債。 要求開發商老闆和高管吐出家底，是行業現階段一個不成文的規矩。孫宏斌去年以無息股東貸款的名義，為公司提供過一筆4.5億美元的貸款。那筆錢，是老孫掏出來的公司分紅。 前幾個月失聯的融創高管遲迅，據說最近也出來了。據說，他在裡面也吐了不少錢。 8月4日，碧桂園服務公告稱，決定將分紅時間從8月30日前後，提前至8月11日前後。據估算，楊惠妍可以收到一筆4.5億元分紅。 3 8月10日深夜，碧桂園公布了上半年詳細的虧損數據： 凈虧損450億至550億。公司遇到了自成立以來的最大困難。 公告共有三部分內容。第一部分說為什麼虧損——首要原因是銷售下行，導致毛利率下降。 今年前七個月，碧桂園權益銷售額同比下降35%；從四月到七月份，銷售額更是連續四個月下降。 2022年底，碧桂園的有息負債2713億元，其中短期債務937億。而他們賬面上非限制現金1282億，能覆蓋短期負債的。 所以碧桂園年初認為在當時的銷售情況下，償債壓力不大。他們甚至試圖轉型一二線，參與多個核心城市土拍。當然，他們是搶不到的。2023年，窗口很快關閉了。 自2020年開始，碧桂園的現金流量表就是負的。過去三年他們一直在還債，卻幾乎融不到錢。他們的現金流全靠銷售額裝點門面。現金餘額也在不斷下降，2019年是2490億，去年年底縮水了將近一半。 2022年銷售額腰斬時，這已是一張勉強平衡的局面。碧桂園用放棄利潤的銷售打法，提高經營現金流，毛利率跌了三分之二。也就是總裁莫斌所說的： 2022年，碧桂園在利潤表上付出了巨大的代價，打贏了關乎企業生存的鐵原保衛戰。 但放開疫情的2023年前七個月，銷售額居然又同比下降35%。當三四線城市的人們不買房了，碧桂園最後依靠的經營性現金流，也枯竭了。 公告的第二部分內容，講碧桂園之前是怎麼自救的：賣房子和資產、降低費用。 據我了解，碧桂園幾個月前就基本停止了對外付款。供應商款項大面積推行抵房，大宗住宅積存地塊只要全款，價格都可以商量。連監管賬戶資金都在想盡辦法往外提。 第三部分，是說碧桂園接下來打算怎麼辦。除了要繼續保交樓、賣房子、出售資產，還有一條是將與投資者溝通，考慮採取各種債務管理措施： 為各投資者保存價值、維護利益。 曾經的宇宙最大房企，開始為暴雷做鋪墊了。 8月13日晚，碧桂園拉開了債務重組的序幕，旗下11隻境內債券，自第二天開市起全部停牌。債券總餘額為157億，其中到期最早的，就是9月2日要兌付的39億元私募債16碧地05。 債務重組無非就是和債權人談判展期。一旦成功，就會獲得喘息時間，把公司重心從償債中剝離出來，用於公司經營和發展。據說旭輝也在去年9、10月份嘗試過債務重組，但他們失敗了，在11月初宣布了停止支付境外債本息。 碧桂園談判情況看起來不容樂觀，8月16日，碧桂園地產集團在一份債券繼續停牌的通知中說： 當年公司債券兌付存在重大不確定性。 4 2021年10月，央行領導回答恆大系統性風險問題時說，恆大債務危機是個案。 前幾天，我給龍湖的朋友發消息說： 現在看,可能唯一的個案，是龍湖。 房地產行業我比較欣賞三個企業家：綠城的老宋，鏈家的左暉，麓湖的老羅。在一個將權力尋租、金融槓桿和輿論掌控玩到極致的行業，我曾覺得，他們有可能改變這個行業發展的定律： 靠精益求精的產品和服務也能成功；用自己的價值觀影響更多的人和企業。 碧桂園我寫過很多次。不管是產品還是價值觀，它一直都不是我喜歡的公司。 這家公司的成功在於2015年賭對了中國貨幣增發，以及棚改為三四線城市帶來的巨大改善需求。 房地產作為一個商業模式，有很多地方需要改進，但碧桂園偏偏選擇了「快」。 將地產帶上了以資金周轉率為綱的道路，從公司到高管，都開始加槓桿。 結果就是，它在三四線城市批量製造了一大批敷衍的住宅，並影響了一大批房企。 這批房企開始抄碧桂園作業：挖它的人做高管，學它的合伙人制度，學它的高周轉，被放大的不僅有槓桿，還有無休止的個人私慾。 我寫恆大時說的——貨幣不會永遠超發，樓市不會永遠過熱。最終，抄作業的房企，都走上了一條不歸路。 普通人踩雷P2P，富人踩雷信託，大老闆的雷就是野心。 但不管怎樣，房地產業已經危若累卵。一旦萬億規模的碧桂園重走恆大舊路，對於整個行業來說，無疑是又一次重大打擊。尤其是對那些還在咬牙堅持的企業來說。 恆大暴雷引發的連鎖是，行業縮減了5萬億的銷售規模，產生了上萬億的壞賬，喪失了全產業鏈數不清的工作崗位。 恆大目前在建項目是778個，但碧桂園是3121個。碧桂園這3121個項目，代表了65萬套預售房，背後是65萬個家庭。 如果按三年完工計算，那碧桂園僅對市場端的直接影響，將持續三年。所以彭博社分析師說： 碧桂園危機衝擊料比恆大更大。 碧桂園也在公告中隱晦地提到了這點。他們說今年計劃交付70萬套，但上半年只交付了： 27.8萬套。 2018年，不少媒體寫過碧桂園連環的工程事故，引起了廣泛關注，包括楊老闆自己。他們也開始在那時踩下了剎車。恆大出險時，碧桂園一位高管跟我說： 感謝那時的監督，讓我們主動降速，否則我們將比恆大還慘。 他們不是不懂剎車，而是很多事情，已經身不由己了。 5 該怎麼救助以碧桂園為代表的民營房企，我曾問一個幫助民企重整的官員，他說他們的原則，就是六個字： 市場化，法制化。 這六個字特別好。不僅是救助民企時需要市場化、法制化，對待市場本身，我們也應該這樣。 碧桂園的迅速擴張背後，地方政府是重要推手。還沒拿地就開工、挖個坑就賣房。監管賬戶無監管，這些事情沒有地方政府的默許，是不可能做到的。 他們是碧桂園等企業膨脹的重要推手，但一旦企業流動性出現問題，毫不留情地寄出雷霆手段也是他們。比如，超額管制監管賬戶。陽光城的朋友說過，有個項目完工只需要3個億，但監管賬戶里被凍結了9個億。 前段時間，重慶巴南區有總價83萬的精裝准現房洋房，客戶只需要首付4萬，放款後返現5萬： 相當於客戶買房後倒拿一萬。 我打聽了下，這個項目是雅居樂的美好時光名著。 大家都知道重慶樓市現在壓力有多大：二手房去化周期18個月，偏僻板塊甚至要26個月以上。巴南區則是重慶主城九區里最差的區。 雅居樂大家可能知道，是屈指可數的至今未暴雷民營房企之一。他們和碧桂園極其類似，大部分庫存所在城市能級偏低，銷售已經十分困難了。 負首付是他們最後的掙扎。他們還在努力自救，但所有的小心機，都被叫停了。有很多地方政府都出台了政策，不允許降價賣房。李超人在香港可以7折賣房，內地房企不行。 上個月，各地發布的穩樓市調控政策有72次。中央對房地產政策積極定調後，一線城市也都相繼表態，一線城市的政策也正在路上。 所以最近的情況又不一樣。 這幾天，一張南昌縣住房保障中心發給欣光花園項目的函，到處傳播。南昌縣的領導對項目營銷工作極其不滿，認為項目二季度房地產銷售排名靠後，嚴重影響該縣房地產市場發展，要求房企對銷售不力的團隊： 約談、調整、解聘。 （全文轉自微信公眾號獸樓處）
沉重的地方債壓力之下，貴州第一個喊出「我不行了」。 網路圖片 01 還債不可能，化債也不行 這份公告很坦率，也很有技巧。 首先，公告中列舉的三城一區，堪稱省內的經濟精華區域。貴安是國家級新區，和貴陽的關係類似浦東新區和上海。遵義是省內經濟第二大市，2022年GDP 4401億元，僅次於省會貴陽的4921億元。畢節的GDP 2207億，排名省內第三。六盤水GDP 1503億省內排名第六，但是交通條件、工業基礎優於第四、第五的兩個自治州。一省的經濟精華都「異常艱難」，其餘可想而知。 網路圖片 還債顯然是不可能的，所以有了化債。化債又「異常艱難」，那就靠「化緣」？但是，財政部對地方債「誰家孩子誰抱走」的處置原則下，「化緣」好像也說不出口，只能尋求「智力支持」。 其實「智力支持」早就有了，去年年底遵義城投156億貸款展期20年的重組方案，已經超出了正常智力的極限了。還能怎麼智力支持呢？說的是智力支持，惦記的還是印鈔機吧。可是，央行剛出爐的數據顯示，3月末M2餘額增長12.7%，印鈔機已經超負荷工作了。還能指望得上嗎？ 貴州把問題的嚴重性擺上了桌面，不是壞事。利空出盡才能有穩定預期。看不到問題的嚴重性，就做不到亡羊補牢。 02 集中亂畫圈，分散亂舉債 中國地方債務堆積「養蠱」的重要原因之一，就是廣義財政嚴重缺乏透明度。表內表外、平台國企，省市區縣，里里外外、上上下下花里胡哨一堆賬。以貴州為例，廣義地方債到底多大規模，至今都沒有一個公開的準確說法。負債率到底是常年顯示的60%出頭，還是2020年末公布的155%，甚至更多，無從得知。 或許貴州省政府研究中心也說不出這個債務包袱到底有多大。因為錢是各個層級、各個渠道以各種名目借的，有不少借的時候刻意迴避了廣義地方債的屬性。到還錢時，銀行都是找政府要錢的，只能被動「並表」。所以，省研究中心的調查組不下去兜一圈，也不知道「養蠱」已經養到了何種程度。 中國社會普遍相信政府強勢行政集中決策，可以避免市場的「分散謬誤」，但是地方債務堆積的真實情況打破了這一想像。龐大的地方債很分散，省市（地）區（縣）每級政府都可以有數家城投金融平台，每家城投都可以憑著政府信用背書去借錢，此外還有部分地方國企也參與了廣義地方債的金融遊戲。 行政主導的舉債缺乏市場風險意識，那些除了政府信用背書一無所有的地方金融平台企業，既沒有承受風險的安全冗餘，也不具備經濟核算風險意識。規劃部門負責在地圖上畫圈，地方金融平台負責去找錢。反正上面敢畫多大圈，下面就敢借多少錢。這種「任務驅動」而非「市場驅動」的舉債，不出錯才怪。 地方債務就是這樣又集中又分散地堆積起來的。集中亂畫圈，分散亂舉債，集中謬誤和分散謬誤疊加，挖坑效率何止翻番？ 從畫圈到舉債，只有內部審核流程的監督。反正債務是以各種不同的名義，裝在了不同的口袋裡，系統內上下相蒙，系統外全然不覺。很多民眾甚至產生了「政府能憑空變出錢」的錯覺，其實哪來憑空變出來的錢？借來的都是要還的，還不出就要付出更大的代價。 貴州昭告天下「我不行了」，打破了部分民眾「政府無所不能」的幻覺，挺好。 03 處置地方債，不能「心慈手軟」 在地方債的金融遊戲中，銀行也不是無辜的受害者。銀行作為金融機構，是經濟核算的重要節點，要按照嚴格的風控標準評價債務人。但是，對行政強勢、政府萬能的迷信，銀行解除了風控的武裝。 但凡銀行有起碼的風控意識，就不會有今天「化債」的爛局面。貴州省人口不到四千萬、GDP勉強過2萬億，經濟薄弱不是秘密。而且，貴州省的負債率多年來居高不下，常年60%左右的負債率排名全國各省市第一。財政能力已經高度透支，為什麼各家銀行竟然敢借？一年10億元財政收入的獨山縣，竟能從金融機構借400億元蓋大樓。匪夷所思。風控系統完全失靈，這算什麼金融系統？被批評「沒系統」，冤嗎？ 如今債務風險大白於天下，該認的就得認。地方政府要認賬，銀行也要認栽。沒什麼智力支持能夠擔得起這張大單，更不要想著靠印鈔機填坑。 廣義地方債務六十多萬億的龐大體量，哪怕一半是坑，也對應了三十多萬億的貨幣。這要是印鈔填坑，必然導致M2爆表。風險延燒到貨幣，那真成了系統性風險爆發，後果不堪設想。因此，地方債處置不能「心慈手軟」，該壞賬的就壞賬，該破產的就破產。哪怕付出硬著陸的代價，及時止損總比滾雪球後的晚著陸要好。 利空不出盡，預期就無法穩定。 地方政府債務危機涉及的問題很多。最根本的問題是，違背經濟規律，不顧實際經濟基礎，盲目相信政府投資拉動經濟。通過大規模轉移支付和大舉借債，熱錢大量湧入，貴州前幾年的GDP數據被「裝修」得非常好看，甚至疫情期間依然保持了較高的名義GDP增長率。但是，這種燒錢燒出來的好數據是沒有實際經濟效益支撐的。剛進入償債周期，就露出了骨感的底色。 貴州的經濟基礎薄弱，名義GDP增長1、2個點，根本不夠覆蓋債務增長。好比說，往鹽鹼地里撒一百斤種子，收五十斤糧食，這算什麼真實增長呢？這樣違背經濟常識的做法，卻能繞過各級政府的財政紀律、金融系統的風控系統，眾目睽睽之下挖了個債務大坑。 違背經濟規律，一定會付出代價，無法迴避。貴州公開承認「無力化債」，也算是直面事實的勇氣，不失為收拾爛攤子的好開頭。那麼，接下去只有以更大的勇氣把爛攤子收拾好，有多大欠賬付多大代價，不能迴避，也無從迴避。 （全文轉自微信公眾號關胖本胖，原文已被刪除）
繼大陸南京銀行原行長林靜然突然辭職，造成公司股價劇烈波動，以及南京任命新副市長主抓金融風險後，7月1日又發生西部證券分析師傅鳴非爆料南京銀行債務危機遭火速解聘的事件，種種異常現象令外界猜測南京銀行處於暴雷前夕。 7月1日，一則涉及南京銀行的群聊記錄在社交媒體快速發酵，交流內容為西部證券通信首席分析師傅鳴非對南京銀行的風險判斷，引發外界廣泛關注。 據了解，傅鳴非當時在朋友圈中聊天時表示，南京銀行的窟窿很大，但不是因為機構投資出現問題，而是給政府背鍋搞出來的債務危機，如果處理不好，江蘇官場要有震蕩。 傅鳴非還分析說，南京銀行的核心資產不是儲戶，而是養老金、社保和公積金，銀行對公部門貸款主要是地產信貸和產業基金政府項目的信貸，而銀行的資本公積只有幾十億（人民幣，下同），一旦爆雷，該銀行可能就要破產了。 7月1日晚間，南京銀行發布聲明稱，近日網傳的相關信息為「惡意造謠」，已報案；同時宣稱「公司經營管理一切正常，經營發展良好」。7月2日，西部證券在回應官媒《證券時報》的詢問時稱，該公司「研發中心試用期員工」傅鳴非，在某團購微信群里「轉發涉及南京銀行的網路信息並存在不實言論」，目前西部證券已終止傅鳴非的試用期，並解除合約。 這場風波要追溯到南京銀行行長辭職。6月29日，南京銀行突發公告，稱公司董事、行長林靜然因工作需要、另有任用，於當日向董事會提交辭職報告，辭去公司董事、董事會風險管理委員會主任委員、發展戰略委員會委員、行長、財務負責人以及公司授權代表職務，辭任自當日起生效，行長職責暫由董事長鬍升榮代為履行。 林靜然於2020年5月調任南京銀行行長，尚未完成一屆任期。這一人事變動令外界頗為意外。南京銀行股價受到影響，6月30日盤中一度觸及跌停，當日收盤跌逾6%，一天內市值蒸發逾74億元。 南京東南國資投資集團有限責任公司官網顯示，林靜然任東南集團副董事長、黨委委員（保留市管企業正職待遇）。值得注意的是，東南集團資產規模為1900億元，與資產總額達1.88萬億元的南京銀行相差甚遠，外界普遍認為林靜然的這次調職明顯屬於被「貶職」。 與此同時，南京銀行發布了「關於啟用『南京銀行股份有限公司』新章的公告」，稱新印章已在南京市公安局玄武分局完成備案登記，將從2022年7月1日起啟用「南京銀行股份有限公司」新章，原印章於同日作廢銷毀。不過，這條公告很快便在官網查詢不到了，疑似被刪除。 網上也流傳出關於南京銀行身陷上千億元債務危機等消息。有網友分析說，更換印章說明南京銀行內部有人用舊印章做了違法的事，而且應該有很高層官員涉入。 此外，金融圈幹部也被調往南京，東方資產管理股份有限公司總裁鄧智毅赴任南京市，擔任南京市副市長一職，負責主抓「金融風險」的防範與化解等工作。 「東方資產」是由中共財政部、社保基金理事會共同發起設立的中央金融企業，其使命為「保全國有資產、防範和化解金融風險，促進國企改革」，業務範圍則涉及不良資產管理與處置、債權轉股權和風險金融機構託管等方面。
2021年8月初，恆大集團的債務糾紛已經演化為各地保全資產、要求恆大還款的訴訟潮。為防止各地各自為戰，所有涉及恆大的訴訟都集中到了廣東中院，這原本是穩定局面之舉。 接下來的幾天，關於恆大集團處置恆大汽車（00708.HK）、恆大物業（06666.HK）等資產的公告和消息滿天飛。8月11日，恆大集團總裁夏海鈞減持恆大物業和恆大汽車股票達上億港元的做法，引發高度關注。 8月17日，許家印辭去恆大地產集團董事長，中國恆大（03333.HK）、恆大汽車、恆大物業股價暴跌。 8月19日晚間，央行和銀保監會官網公告稱，監管機構相關部門負責人約談恆大集團高管，稱恆大集團必須認真落實中央關於房地產市場平穩健康發展的戰略部署，努力保持經營穩定，積極化解債務風險，維護房地產市場和金融穩定；依法依規做好重大事項真實信息披露， 不傳播並及時澄清不實信息。 監管機構的態度，無異於一種嚴肅的警告，說明恆大無論是其資產負債表的真實性還是高管的個人操守，可能都在遭受質疑，幾乎耗盡了決策當局的信任與耐心。如何化解恆大集團當下的風險，根據8月17日中央財經委員會第十次會議精神，地方政府需要強化屬地風險處置責任和維穩第一責任。 以恆大年7000億元的房地產年銷售額，為何表內債務規模會高達近2萬億元？恆大的表外債務規模究竟有多大？恆大是如何一步步走到今天的？曾經以為「大而不能倒」的恆大，這次是否還有向死而生的機會？ 與盛京銀行的關聯交易 2020年下半年，恆大竭盡全力，以1300億元名股實債的安排化解了A股借殼上市終止引發的對賭危機。同期引發監管關注的，是恆大集團在2016年和2018年兩次大手筆控制的盛京銀行，與恆大集團之間的關聯交易規模已達千億元。 據財新了解，「之前遼寧省的銀保監換過一任局長，之後對盛京有過現場檢查，檢查結果對外沒有公開。但是對內來講，盛京的問題是比較嚴重的，當初銀保監局內部是有過一份文件上報到會裡的。」一位股份行的金融市場部人士透露。 總部位於遼寧瀋陽的盛京銀行，2014年12月29日在香港聯交所上市，2020年末資產規模達到10379億元，是東北地區規模最大的銀行。2016年，執掌盛京銀行近15年的原黨委書記兼董事長張玉坤，因遼寧賄選案不得不退出盛京銀行之前，她決定引入恆大，安排了部分老股東將股權轉讓給了恆大。恆大得以以100.168億元收購10億內資股，再加上此前收購的H股股份，恆大南昌公開持有盛京銀行的股份達到17.28%，成為盛京銀行第一大股東。 恆大能獲得張玉坤的認可，代價是承諾接盤盛京銀行過往500多億元的不良資產。「就是盛京銀行通過各種渠道把本應暴露的不良資產轉到了恆大的名下。」熟悉盛京銀行的兩位知情人士表達了類似的意思。 另有一位銀行圈的資深人士稱，恆大實際出資額可能不到500億元，大約是三四百億元，「恆大以不處理以前的責任人為代價，把這些不良接過去，成了盛京銀行的大股東」。 「第一輪增資以後，恆大還沒有完全掌控盛京銀行，因為內部還有原來張玉坤時代的一撥人在，兩派人的利益訴求不一樣。」一位東北地區城商行的人士分析。 到了2019年，借著處置包商銀行事件時發生的中小銀行流動性分層危機，恆大集團通過新 一輪180億元的增資擴股增持盛京銀行至36.4%。而盛京銀行的其餘股東中，包括華人置業的劉鑾雄、正博公司的實際控制人孫粗洪、Future Capital的羅琪茵等，都是長年來恆大集團實控人許家印「朋友圈」成員，市場一直猜測，恆大對於盛京銀行有影響力的股權比例實際可能已經超過了50%。 「因為包商事件之後，不少城市商業銀行流動性都非常緊張，各家銀行的地方政府也都在想辦法救。當時瀋陽市本身沒有那麼多錢，於是選擇引入恆大來幫忙化解風險，市裡面再給恆大一些地和項目作為補償。」一位接近瀋陽市政府的人士描述當時的交易背景說。 在這第二輪增資擴股前後，盛京銀行的人事乾坤大轉，更多恆大集團背景的人進入盛京銀行的董監高行列，包括2019年4月恆大集團原副總裁邱火發出任盛京銀行董事長至今。他此前在光大銀行任職10餘年，先後出任光大銀行北京分行行長、總行副行長等職，2016年5月加入恆大集團出任常務副總裁兼恆大金融集團董事長。在盛京銀行的非執行董事也主要來自恆大， 包括恆大人壽董事長、此前也是中信銀行副行長的朱加麟，恆大集團財務總監潘大榮、恆大集團資本市場中心總經理季昆等。 此外，恆大集團近年來從銀行圈內不斷挖人去盛京銀行任職，人事變動如同走馬燈。 接近盛京銀行的知情人士表示，此前監管認定的恆大關聯交易逾千億元，除了前述500多億元承擔的不良資產項目，130億元合規的股東貸款和債券，還有400多億元是所謂恆大「朋友圈」成員在盛京的敞口，因此存在一些爭議。 2021年6月，恆大集團在聲明公告中表示，與盛京銀行開展的金融業務，均符合國家的相關法律法規。 截至2020年底，盛京銀行逾萬億元的資產規模中，除常規的貸款業務，還有3580億元規模的金融投資，包括大量證券公司管理或者信託計劃項下的非標資管產品（近1500億元）。市場人士多有疑問，這其中是否還有更多以及多少資金以不同方式流入恆大？ 「恆大債務問題暴露後，盛京銀行的市場關注度也在提高。我們行的合作，目前就是存量業務到期後，不敢再多新增。」前述股份行的金融市場部人士說，對盛京銀行的擔憂，一方面是區域經濟環境的信用風險暴露，包括「遼寧那麼多的國企違約」，給銀行帶來的資產質量壓力，另一方面是對來自盛京銀行和恆大集團之間關聯交易的擔憂。「恆大集團進來這幾年，盛京銀行原本積累的問題是一直沒解決，然後被發現新的關聯交易問題，雪上加霜了。」他說。 7月30日，聯合資信對盛京銀行的主體信用評級由AAA下調為AA+，評級展望為穩定。聯合資信在報告中指出，盛京銀行匿名客戶風險暴露程度高，且非同業集團客戶風險暴露佔一級資本的比重亦處在較高水平，已突破監管限制，需持續關注其大額風險集中暴露情況及相關風險。2019年底，盛京銀行最大單家非同業客戶的風險暴露規模高達1552.32億元。2020年，這一數據雖有大幅下降，但年末存量仍超過900億元。 「和海航、天津物產後期的情況比較像，到後期內部融資都混亂了，不管用什麼辦法，能拿來錢就行。」一位股份行的金融市場部資深人士分析。 為保住恆大的風險不向盛京銀行繼續蔓延，遼寧當地政府決意逐步收回盛京銀行的控制權。 8月17日，盛京銀行公告表示，兩家瀋陽市屬國資東北製藥集團有限責任公司和瀋陽盛京金 控投資集團有限公司，分別受讓第一大股東恆大南昌持有的該行1.38億股和2883.33萬股內資股股份，分別約佔盛京銀行已發行總股份的1.57%及0.33%，交易金額合計約10億元。 恆大財富涉嫌自融 在恆大財富的投資者遭遇到期無法兌付風險的背後，是這一平台投向恆大項目的「自融」本質。所謂「自融」，即企業為了幫自己或關聯公司融資，設立一個平台籌資，並將資金投入自己公司或關聯公司的項目中，如果涉眾超過一定數量，這種做法很容易踩上非法集資或非法吸收公眾存款的紅線。 財新獲得的多份投資合同顯示，恆大財富的理財產品多打著「供應鏈金融」的名義，融資人或為恆大集團的關聯公司，或為其宣稱的供應商；合同並不約定募資去向，而是形成不斷滾動的「資金池」。 「這些錢都由恆大財富統一調配，大部分會投入各地的項目，此外恆大集團總部還會抽調一部分資金。」前述恆大財富內部人士稱，當理財產品到期時，再由恆大集團財務撥付相關款項給恆大財富，完成投資者的本息兌付。 一名恆大財富的員工告訴財新，在其日常銷售的話術體系中，恆大財富屬於「標準的供應鏈金融」，即融資主體為恆大集團的上下游企業，「一般是材料供應商」。 比如理財產品「恆中展輝」的募集說明書顯示，這是一款非公開定向債務融資工具，發行人是青島綠野國際旅遊發展有限公司（下稱「青島綠野」）。這一公司股東層層穿透之後，恆大金融控股集團（深圳）有限公司持股1.92%，後者即為恆大財富的主體公司。 多份投資合同顯示，青島綠野是多個理財產品的融資方，涉及規模數以億元計。然而，青島綠野方面於9月13日在電話中回應財新稱，關於該公司在恆大財富的所有融資事項，從頭到尾「全程委託」給了恆大財富，「本公司對此沒有解釋權」。 青島綠野僅是恆大財富數以百計的融資方之一。兩名恆大財富的內部員工均向財新表示， 融資方用於募資的銀行賬戶，均由恆大財富實際控制和操作。「一些融資方是殼公司，另一些是和供應商協商後，恆大財富方面實際控制了它們的銀行賬戶。」一名恆大財富的內部員工說。 值得注意的是，前述募資說明書顯示，青島綠野用於募資的銀行賬戶，開設在盛京銀行上海浦東支行，而恆大集團是盛京銀行的第一大股東。 事實上，在這個「供應鏈金融」體系中，恆大集團佔據了絕對主導權。募集說明書顯示，「恆中展輝」的承銷商為宸宇投資管理（深圳）有限公司，這是恆大集團的全資子公司，亦是恆大財富多款理財產品的承銷商。 此外，「恆中展輝」由恆大互聯網金融服務（深圳）有限公司出具《差額補足承諾函》，提供增信服務。恆大這一子公司為所有理財產品提供全額本息的擔保。 「恆大財富的融資，用於恆大各地項目公司，這在恆大集團內部並不是秘密。」一名恆大員工對財新稱。杜亮9月12日晚間亦向投資者表示，「你們（恆大財富投資者）的每一分錢，都被我們真真實實投入到地產每個項目裡面，這些項目只要開盤售賣，你們投入的錢就會及時回來。」他還稱，政府會聘請德勤會計師事務所進場審計，之後會對外披露投資情況。 公開資料顯示，在2021年8月9日至9月13日，恆大各地的項目公司將部分項目的股權出質給了恆大財富，涉及股權金額逾200億元。即便是在停止兌付的9月8日以後，出質行動仍還在繼續。 投資者將這一舉動理解為，恆大集團將恆大財富的募資挪至了項目公司。財新發現，這樣的股權出質行為僅發生在2021年8月9日之後。一名恆大財富內部員工稱，公司對此沒有解釋。「我們不確定，這究竟是因為要給之前各地項目公司從恆大財富提取資金補充合理手續，還是因為恆大財富即將逾期，所以恆大集團方面塞一些資產過來處置。」 多名房地產業內人士對恆大財富涉嫌自融的做法並不意外。「房企通過發行理財產品的方式募資，幾乎全部都是自融。」一名熟悉房企融資的人士稱，這在行業內幾乎是通行做法，「房企那麼缺錢，難道設了融資平台，還是為了幫別人借錢？」 該人士稱，在P2P行業受到整頓後，多家房企的理財平台出於規避政策風險考慮，都轉入「地下」。在恆大財富的平台上，投資者無法查看具體產品，若想投資，只能通過產品經理先諮詢，再通過銀行轉賬方式，將錢打入指定的賬戶。 2020年1月7日，長沙市雨花區打擊和處置非法集資工作領導小組辦公室曾發布紅頭文件， 提醒市民謹慎投資恆大集團旗下公司的理財產品。文件稱，位於該區的恆大樓盤中有理財宣傳廣告，經查，恆大財富、宸宇投資並未取得湖南省從事金融業務的資質，已涉嫌非法金融。 第二天，恆大財富即發布聲明稱，公司代理銷售的中小企業理財產品均在金融交易所正式備案，且長沙市雨花區已確認其代理銷售產品的合規性。 「按照公司統一口徑，我們是比照私募基金管理。」一名恆大財富的員工告訴財新，恆大財富沒有基金牌照，因此對外亦僅宣稱「代銷」，「基金銷售牌照在深圳市金海九州基金銷售有限公司 」。 工商登記資料顯示，金海九州成立於2014年7月，經證監會批准從事基金銷售業務。這家公司的股東穿透後，實為劉壽閏、羅誠、伍天歌、徐文、何妙玲等5名自然人，與恆大集團本身並無直接股權關係。「多人為恆大高管。」前述恆大財富員工稱，劉壽閏是恆大財富的領導班子成員，分管品牌；羅誠是分管風控的「一把手」；伍天歌是副總經理；何妙玲為恆大集團副總裁。 這正是恆大財富在金融資質上打的「擦邊球」。 據財新掌握的理財產品合同，目前與恆大財富合作的金交所主要有六家，規模均較小，比如「恆中展輝」產品在廣西中馬新城國際金融服務中心有限公司備案。理財合同顯示，這家公司只提供備案服務，不就交易本身承擔任何法律上的義務或責任，且其出具的關於理財產品信息及資料僅供參考，該機構對信息真實性不作任何保證。 「當前房企都宣稱自己按照『類私募』基金來管理，但即便是私募基金，目前的監管也越來越嚴。」前述熟悉房企融資的人士稱。2020年底，證監會發布《關於加強私募投資基金監管的若干規定》，明確限制「自融」，使用私募基金管理人及其關聯方名義、賬戶代私募基金收付基金財產、使用私募基金財產直接或者間接投資於私募基金管理人、控股股東、實際控制人及其實際控制的企業或項目等行為均被禁止。 隱性負債知多少 從資產負債表來看，恆大儼然是龐然大物。截至2021年6月底，中國恆大的總資產23775億元，總負債19665億元。在這近2萬億元的負債中，有息負債為5717億元，較2020年底下降了大約1450億元。 恆大的有息負債降低，很大一部分是依賴延期支付供應商的應付款實現的。在2021年上半年，恆大的應付貿易賬款及其他應付款較2020年底增加了1220億元。 然而，表內有息負債下降並不很能說明問題。房企存在大量表外負債，是眾所周知的秘 密。恆大的表外負債到底有多少，是否超過目前恆大凈資產3000多億元甚至更多，始終成謎。 一名房地產行業人士稱，在項目開發前期，房企需要投入大量資金，此時並表，會讓表內負債變高。因此，房企往往通過各種手段，將這些在建項目放在表外；在項目預售開啟，甚至項目現金流回正後，再通過股權轉讓的形式，將項目並表。 上篇提到的恆大「超收寶」糾紛，即揭開了恆大表外負債的冰山一角。前述《方案》顯示，400億元基金通過信託計劃，投入多個地產項目，首批資金投入深圳兩個舊改項目中。 其中一筆107.16億元提供給深圳市亮暘實業有限公司，用於收購深圳多吉投資有限公司100%股權和承接相關債務。工商登記資料顯示，深圳市亮暘實業有限公司是長安信託股份有限公 司的全資子公司。《方案》顯示，這一項目委託恆大地產集團（深圳）有限公司「代建代 管」。這也意味著，在資金投入這一舊改項目中時，由於與恆大並不存在名義上的股權關係，因此項目無需併入恆大的財務報表。 另一筆162.81億元提供給深圳市俊暘實業有限公司，用於收購深圳市馨喬實業有限公司。深圳市俊暘實業有限公司是中融國際信託有限公司的全資子公司，因此這一項目同樣無需併入恆大的財務報表。 財新獲得的員工「超收寶」7期的方案亦顯示，恆大用類似的方式，再度利用槓桿資金，收購了10個項目公司的股權，這些項目同樣暫時無需並表。 網路圖片 網路圖片 此外，名股實債也是一種隱性負債的模式。2017年以來，恆大曾進行了三輪密集的增資擴股，共計增資1300億元，償還了2013年以來陸續發行的1129億元永續債。這些永續債曾幫助恆大完成從三、四線到一、二線城市的布局轉型，使其一、二線城市項目佔比超過70%。但高於13%且逐年跳升的永續債也吞噬了利潤。在中國恆大2016年176.2億元凈利潤中，歸屬於永續債持有人的凈利潤就高達106億元。 恆大集團迫切需要甩掉永續債這個大包袱。在1300億元戰投中，山東高速集團有限公司（下稱「山東高速」）出資最多，總計230億元。但多位接近交易的人士稱，山東高速還向恆大 提供其他借款，總額約600億元，利率12%—15%。一位接近交易的人士稱，「一家國企向單一企業提供這麼大規模的借款很少見，市場高度關注，所以在2020年12月，山東高速堅決退出了恆大」。市場人士普遍認為，當初的這1300億元戰投即為名股實債，而2020年底轉股後仍存在這種可能。 採用類似操作手法的，還有恆大旗下的經紀板塊「房車寶」。2021年3月，「房車寶」引入多名戰略投資者入股163.5億港元，公開承諾如一年內未能上市，投資方有權要求恆大溢價15%回購股權。 恆大的隱形負債，還包括拖欠被併購方的股權款。一位代理地方房企起訴恆大的律師告訴財新，在併購上，恆大在合同中對支付股權款設定了很多前置條件，「比如在規定時間內沒有拿到土地證、規劃批文、承諾的土地面積不夠、拆遷成本超標等等，恆大往往以沒有達到付款條件為由，不支付股權轉讓款，或者支付了首付款後，第二期、第三期違約拒絕支付」。 綜合財新調查和裁判文書網檢索情況可知，截至目前，至少有幾十家小型房企訴訟恆大， 請求法院判決解除曾經簽訂的股權轉讓協議，或者判令恆大支付股權轉讓款，其中不少已經一審勝訴。這些訴訟顯示，恆大通常以「包干費」方式支付股權收購款，但通常首期支付30%後，後幾期會以各種方式拒絕支付，甚至在樓盤售罄後也不支付股權款。一位代理律師對財新稱：「恆大各地的項目公司也不希望與當地合作夥伴搞得這麼僵，也願意還錢，但它們沒有話語權，售樓款已劃至集團總部。」 財新數據顯示，截至目前，共有49家由恆大地產直接控股的地方公司成為被執行人。這些案件大多在2021年4月至7月間立案，且呈現逐月增加的趨勢。 此外，恆大集團還拖欠了部分地方政府的土地款。比如在2021年7月，蘭州市自然資源局發布公告，要求41家開發企業將欠繳的土地出讓金儘快補繳到位，名單中有20家隸屬於恆大，其中有19家是「蘭州恆大文旅城」各細分地塊的項目公司。 一位熟悉中國香港資本市場的人士稱，這些年來，恆大在境外長年有不少15%左右的高息 融資，此前從未爆雷。然而，他也困惑，「長期這麼高的利息，恆大怎麼賺錢呢？」 高利潤與走鋼絲 一位長期關注恆大的市場人士認為，恆大確實錯過了2017年的調整機會。當年，恆大增資1300億元償還了1129億元永續債，合同銷售額第一次衝破5000億元，收入增長47%突破3000億元，凈利潤翻番達370.5億元。這一年預收款高達2675億元，也是恆大歷史上非常高的。儘管2013年的永續債利息非常高，但恆大仍然認為當時的舉債是正確的，因為它幫助恆大完成了從三、四線城市到一、二線城市的布局轉型，一、二線核心城市的項目佔比已經超過70%。 然而，即使是當年，恆大的資金也並非像許家印說的那樣寬鬆。2017年恆大扣除受限制資金後，手持現金是1520億元。2018年恆大凈利潤大增至722.1億元，土地儲備總規劃的建築面積突破3億平方米。2018年末恆大總借款為6731.4億元，雖然比2017年的7323.6億元有所下降，但其中一年內到期借款金額高達3183億元，占借款總額47.3%。雖然2018年恆大減少了在土地儲備上的投入，但截至2018年底，恆大仍有1910億元土地款需要支付，其中有955億元需要在2019年支付。而同期，恆大不受限制的現金為1293億元。 2019年恆大頹勢顯現，凈利潤從722.1億元驟降到335億元，有息負債約8000億元，客戶預 收款大幅降至1297億元，手持現金1500億元，不足以支付3721億元一年內到期的債務。2020年凈利潤降至314億元。2021年上半年，恆大地產和恆大童世界集團有限公司的房地產業務凈虧損41億元，新能源汽車業務凈虧損49億元，靠著出售資產才獲得105億元凈利。 也就是說，恆大一直在走鋼絲，即使在最好境況的時候，手持現金也不足以支付短期負債。相形之下，另兩大房地產巨頭萬科（000002.SH）、碧桂園（02007.HK）的現金均可以覆蓋短期負債，預收款也可以覆蓋應付供應商的貿易款。 在業內人士看來，恆大跌跌撞撞走到今天，每次危機都挺過來了，而且每一次都利用新的槓桿獲得策略性發展機會。 一位投資界資深人士分析，恆大是在一個持續上升的市場利用高槓桿維持了危險的平衡。對於房企來說，最重要的是資金，相比之下拿地都是次要的，因為房價大趨勢總是在上漲，可以消化地價，所以誰能拿到資金才是最重要的。「恆大奇高的負債率、高昂的融資成本，甚至千方百計拖欠股權款、地價款，給員工融資獎勵，一方面說明恆大資金鏈一直緊繃，另一方面也是恆大能撐到現在的原因——它總能拿到錢」。 然而，靠房地產持續上漲彌補高昂的財務成本，總有停下來的一天。 來自客戶的預收款，對地產商而言是不用支付利息成本的最便宜的資金，但是恆大與萬 科、碧桂園相比，差距相當大。同樣是7000億元的合同銷售額，2020年萬科的預收款是6847億元，碧桂園是6956億元，而恆大的預收款只有1875億元。從十年數據看，萬科往往當年的預收款比第二年的收入高，說明預收款在第二年結轉為收入；恆大的預收款僅有第二年收入的一半左右，這說明要麼恆大的預售比例低，要麼當年就結轉實現銷售。 網路圖片 因為恆大的預收款少，只能更多地依靠借貸，所以財務成本更高。2020年，萬科的有息負債為2585億元，利息支出167億元，扣除80億元的利息資本化後，利息凈支出為87億元。 恆大2020年的有息負債為7165億元，利息開支合計817億元，其中包括銀行及其他借款利 息585億元、優先票據及可換股債券利息198億元、中國債券利息33億元。恆大將694億元利息資本化後，利息凈支出僅為122億元，利息資本化比例達到85%，而萬科只有50%。 2020年，碧桂園的有息債務餘額為3265億元，但平均利息成本只有5.56%，利息支出232億 元；碧桂園將全部利息資本化，雖然資本化比例達到100%，高於恆大，但是資本化的利息規模只有恆大的三分之一。與同一梯隊的兩家房企相比，恆大每年的利息支出規模遠超對手，只是通過高比例的利息資本化將賬面支出降下來，以維持名義上的利潤。 「利息資本化」是房地產企業常用的會計方法，是將借款利息支出確認為一項資產，而不計入財務成本，需要相當長時間才能達到可銷售狀態的存貨以及投資性房地產等所發生的借款利息支出，才能進行利息資本化，在恆大報表中被列入「開發中物業」。 2017年至2020年，恆大每年將450億、599億、509億、694億元利息資本化，致2020年「開發中物業」中的利息資本化餘額已高達1697億元。 凈利潤對於恆大來說，是必不可少的融資先決條件。恆大地產引入戰投時曾承諾，2017年至2020年四個年度的凈利潤分別不少於243億、500億、550億、600億元，每年至少將凈利潤的68%分派給股東。一位業內人士稱：「高結轉加緊確認收入，同時將成本推後，形成幾百億的利潤，對恆大來講並不是很難，因為它的盤子大，騰挪10%就是幾百億利潤，但是這很難持續。和TOP10的其他房地產企業相比，恆大的樓盤在北上廣深極少能進入前五名，它主要靠規模，資金成本、人力成本明顯比別人高，房子售價比別人低，靠什麼賺錢？」 2021年上半年，恆大在全國各地打折銷售，回款還債，恆大披露交樓均價只同比下跌11.2%，但收入同比下降444億元而爆出巨虧，可能不僅僅是因為降價，而是積重難返後的水落石出。 網路圖片 許家印的資本故事 恆大近年來在尋求房地產外的轉型方面著力頗多，但給人印象更深刻的是資本市場上的泡沫：還沒賣一輛車的恆大汽車的市值一度衝破6400億港元，是20年來賣出幾萬億元房子的中國恆大的2倍！恆大汽車當前市值已跌破300億港元。 財新獲悉，許家印「朋友圈」中一位私營老闆，曾以每股0.3港元成本持有8000萬股恆大健康（恆大汽車的前身），在每股50多港元時賣出，大賺40多億港元。其間又以20港元參與恆大汽車配售，股價大跌後又繼續補倉，最後被機構平倉。 恆大汽車的迷之操作，其本意應亦在融資。2020年報時恆大稱已投入474億元造車，有市場人士分析：「恆大汽車兩輪募資300億港元，也就是說用投資人的錢做了投資，恆大自己並沒投入多少，但是獲得高市值，股票可以高價質押融資獲得資金。」 2018年9月恆大以145億元入股新疆的廣彙集團成為二股東，講的也是一個賣車故事，因為廣匯汽車（600297.SH）是國內最大的汽車經銷商。但是，2020年11月1日，恆大就將股權以148.5億元出售給申能集團。現在復盤2019年1月恆大健康以9.3億美元閃購蔣大龍的國能電動車 瑞典公司（NEVS）51%的股權，可以看出這筆收購對恆大價值很小，而當時許家印快速拍板，概因此前與賈躍亭的FF合作失敗後，恆大急需一個故事能續接造車神話。果然，收購後恆大健康股價一飛衝天。 2020年8月9日，恆大健康被香港證監會指出股權高度集中：香港證監會的查詢結果顯示，2020年8月5日，有18名股東合共持有19.83%股份，連同恆大持有的74.99%總計94.82%，僅餘44749萬股（占已發行股份5.18%）由其他投資者持有。如此高的集中度下，股價暴漲暴跌也就不奇怪了。 房車寶集團股份有限公司（下稱「房車寶」）也是一個快速融資的故事。恆大以換股的方式 收購了線下超4萬家門店51%的股權，這不需要支付收購款，而是以上市為誘餌給予其房車寶的股權，這樣恆大隻花了10多億元做門店改造和系統整合，就獲得不菲的資產。截至2020年底，房車寶的總資產及凈資產分別達到了47.41億及31.06億元。 2021年3月29日，房車寶引入17家戰略投資者，融資額163.5億港元，17家投資者認購完成後，將合計持有目標公司10%的股份。據此，目標公司總估值約為1635億港元。此次融資為新股加老股結合出售。房車寶向投資者發行6.51億股新股，中國恆大還向投資者出售6.51億股老股，對價均為81.75億港元。 這意味著，恆大在一年時間內將房車寶估值到1635億港元，並套現81.75億港元。如此虛無 縹緲的「財技」，為何還能吸引投資者入局？一位參與認購的機構投資者直言：「大家看中的是15%的對賭協議。如果房車寶一年未上市恆大會回購，還能把錢拿回來。之前恆大物業上市就很快，恆大很會把握資本市場機會。」 不過，亦有投資者稱：「房車寶既賣房又賣車只是一個故事，恆大一年內也不會出什麼問題，所以我們敢投。但房車寶資質比較差，比恆大物業差很多，最好是別上市，上市之後更麻煩，業績不行會露餡。」 很多機構買房車寶，就是相信恆大「大而不倒」，至少一年內不會倒。有機構投資人說：「去年恆大要戰投轉股的時候，債券大跌，我們當時判斷恆大不會倒，結果買後賺了很多錢。前一段華夏幸福債券也大跌，但感覺平安不會救，就沒敢買。」 在恆大危機愈演愈烈之後，一位房車寶的投資人稱：「當時恆大著急套現做中期業績，我們都沒來得及和他們談其他質押或擔保條件，現在非常後悔。」 截至2021年6月，恆大最新股本總額132.48億股，許家印、丁玉梅夫婦及其家族持有101.6212億股，佔總股本的76.7%。如果從上市公司股東的角度分析，自上市以來的恆大分紅總額691.85億元，其中529.65億元分給了許氏夫婦及其家族。 恆大的資本故事是順勢擴張，還是為了給債務纏身的恆大地產以喘息？一位資本市場資深人士分析：「本質上恆大是通過汽車和房車寶這兩個板塊的運作，降低了恆大表內的整體負債率。通過高估值獲得了融資。恆大做汽車或許能比別人做得長一點。但恆大終究是以投資汽車的名義圈地，希望從土地和房地產上把錢賺回來，比如在南沙拿了大片土地。而恆大地產有太龐雜，看不清，不敢投。」 […]
深圳南山區，卓越後海中心，這裡正成為一場風暴的中心。 一兩個月之前，這裡開始隔三差五地出現拉橫幅討債的施工隊、供應商，甚至也有被拖欠了薪水的農民工。他們討債的目標，是在《財富》世界500強中排名第122位的龍頭房企——恆大集團，1996年在廣州成立，總部在2016年春節後遷往深圳。彼時，恆大集團大手筆租下卓越後海中心整整20層，作為臨時總部辦公地。卓越後海中心高度為202米，共有43層，頂部掛著恆大集團的巨型標誌。 寫字樓前零星發生的討債事件，在2021年9月8日以後驟然升級。這一天，恆大集團旗下的恆大金融財富管理（深圳）有限公司（下稱「恆大財富」）宣布延期兌付本金，幾十萬名投資人瞬間捲入了這場風暴中。 9月10日，恆大集團董事局主席許家印對外宣稱，「確保所有到期的財富產品儘早全部兌付，一分錢都不能少」，但這依然無法阻擋風起雲湧的維權潮。一些投資人從全國四面八方匆匆趕往深圳，還有投資人選擇聚集在本地的恆大辦公地點。 據財新不完全統計，僅在9月12日和13日兩天，包括深圳、廣州、西安、濟南、成都、南昌等在內的多地，均有投資者對恆大分公司的高管們圍追堵截，其中南昌分公司的一名高管被300餘名投資者困在酒店長達48小時。 財新綜合多個信源的說法後保守估計，恆大財富涉及尚未兌付的理財產品存量規模約為400億元。恆大財富總經理杜亮亦在面對投資者時稱，「如果一下子拿出400億規模兌付恆大財富理財」，恆大集團將「壓力很大」。 恆大財富的投資者人數不詳，但他們多與恆大集團有著千絲萬縷的關聯。恆大集團20萬名 員工，在恆大財富上購買一定額度的理財產品，也是他們中的很多人必須完成的日常工作任務。考核壓力下，員工們一方面努力說服恆大的供應商，以及恆大樓盤的業主們一同購買高息理財產品，另一方面也會將產品推銷給自己的親朋好友。 此起彼伏的維權潮，僅是恆大集團資金面危機的表象。在恆大財富宣布延遲兌付前的一個月里，恆大各地的子公司將部分項目的股權出質給恆大財富，涉及股權金額逾200億元。 此舉應是為了「保交樓」——此前，由於恆大集團大量拖欠工程款，諸多在建項目被迫停工。8月，恆大的銷售金額同比下滑26%。恆大800多個項目中，有500多個處於停工狀態。 據財新了解，目前恆大地產已預售但尚未交付的房屋至少有幾十萬套，要完成交付至少還需要上千億元資金。9月1日，作為集團核心業務地產平台的中國恆大八名副總裁率領「保交樓」專項工作組，簽署下「保交樓」的軍令狀。 短短一周後，恆大財富宣告暫停兌付本金，恆大集團隨即陷入「保交樓」還是「保兌付」的兩難處境。「公司確實遇到了前所未有的困難。」恆大集團發佈於9月13日的聲明稱。 高槓桿運作下的房地產業，各式各樣的高息融資開始無法兌付，成了恆大集團的阿喀琉斯之踵，也構築了大批恆大員工和個人投資者沖向討債最前線的奇觀。 「超收寶」延期 在這場危機風暴中，率先維權的是恆大的員工們，其中又以高管為甚。他們多在恆大集團工作10餘年，個人財富與公司深度綁定，「工資大部分投入恆大的各種理財產品」。 在房地產企業順風順水的時候，這樣的投入是「雙贏」，也構成了房企多途徑融資的一種特定模式，而恆大做到了極致。 一名從恆大集團資管運營中心離職的員工稱，當房企希望獲得融資時，金融機構往往都會提出很多條件。讓高管個人投一筆錢，與項目綁定，往往作為風控措施之一。 「每逢這樣的時候，恆大集團就會下達集資任務。這些任務要麼高管自己出資完成，要麼往下層層分解，各部門都有指標。」她說，其中一款針對高管的集資產品，即為「超收寶」。2017年5月，「超收寶」在恆大集團內部發行了第六期，半年後發行了第七期。 但僅有極少數員工知曉「超收寶」的真實用途——2017年5月和11月，恆大用項目向中信銀行深 圳分行融資，銀行要求恆大高層必須跟投，恆大隨即發行「超收寶」第六期，年化利率 25%，300萬元起投，並承諾兩年內返還本息。 財新獲得一份中信銀行方面起草的《6期超收寶方案（草案）》（下稱《方案》）。《方案》稱，經與恆大集團協商，中信銀行擬與恆大集團共同設立400億元的多元化產業併購基金，為恆大收購兼并的優質標的項目（包括但不限於地產、實業及其他類項目）運作提供資金支持。 這也是銀行支持恆大的一種表外融資方式。2019年被查的原常務副行長孫德順、2018年底 被查的原行助及深圳分行負責人陳許英治下時期的中信銀行，對恆大的支持有上千億元敞口， 類似這樣的產業併購基金一隻就規模達400億元。而2020年中報顯示，中信銀行的貸款加中信信 托在恆大的投放加起來不過200億元，說明表外放款可能早就超過了表內數據。 這份《方案》顯示，中信銀行的理財資金設立資管計劃或信託計劃，認購優先順序LP份額，出資比例不低於65%；此外，由中信銀行和恆大集團共同認可的機構，以及恆大高管一起，認購中間級和劣後級LP份額，出資比例不高於35%。 前述資管運營中心離職人士告訴財新，所謂「由中信銀行和恆大集團共同認可的機構」，主要是指恆大人壽和恆大金服，由它們認購中間級LP份額。由恆大高管投資的「超收寶」，則成了 基金的「劣後級」資金來源。「在這一類基金中，恆大高管認購的劣後級份額，一般為1.5%至 3%。」該人士稱。 恆大一名部門副總經理級別的人士稱，「300萬元不是一個小數目，我動員下屬參與進來， 他們與我簽訂一個代持協議，大家眾籌300萬，我出資150萬，他們出資150萬，最後以我的名義購買」。他說，這一做法在恆大集團內部並不罕見。一些人不惜從銀行貸款，因為25%的收益率遠高於貸款利率。 然而，在2019年5月、11月，兩期「超收寶」到期之時，恆大要求購買的員工同意「超收寶」延期一年，至2020年再度延期一年。一名投資者稱，在過去的三四年里，每個季度會收到一筆分紅，年化利率約為4%至5%不等。而此前承諾的年化利率25%的高額回報，原本的說法是在返 還本金時兌現。 在現金流危機愈演愈烈之後，恆大選擇優先償還目前仍然在職高管的「超收寶」本金。一名投資者向財新出示的證據顯示，在2021年8月底至9月初，恆大集團通過不同項目公司賬號支付了在職員工的「超收寶」約17億元，但仍有大約300名離職員工的2億元本金未支付，名單中甚至包括了2017年入職的恆大集團原首席經濟學家任澤平（2021年3月加入東吳證券）。離職員工憤而維權。 從恆大金服到恆大財富 承擔著向高管集資任務的「超收寶」，一共發行了七期。「後來類似的集資任務，越來越多由 恆大財富承擔。」前述資管運營中心離職人士說。 恆大財富的前身為恆大金服，於2016年3月正式上線。彼時全國P2P盛行，恆大金服即為恆 大集團全資控股的P2P平台。自2018年起，全國多個P2P爆雷，行業全面整頓。當年3月28日，互聯網金融風險專項整治工作領導小組辦公室發文稱，未經許可，依託互聯網以發行銷售各類資產管理產品等方式公開募集資金的行為，應當明確為非法金融活動；依託互聯網發行銷售資產管理產品的行為，須立即停止。 恆大金服諸多產品隨後下架。2019年5月30日，恆大金服宣布更名為恆大財富。據其官網，恆大財富的業務僅剩下「財富管理諮詢」和「社區金融」。 「恆大財富的業務，實際上還是銷售理財產品。」前述資管中心離職人士稱，這些理財產品 的收益率多在5%至10%之間，相較於P2P時期，投資門檻提高至10萬元起投。 多名恆大員工提供給財新的文件顯示，自恆大金服上線運營以來，恆大就在公司內部全員推廣自己的理財產品，甚至攤派理財任務。後來，公司還會定期進行營銷考核，根據部門完成率對負責人、分管領導進行獎勵。 財新獲得的一份恆大地產安徽公司2021年3月的文件顯示，購買恆大理財產品的完成率若高於100%，給予按達成任務額0.25%的農牧卡獎勵；若完成率低於100%，扣罰分管領導或者項 目總30%的核定綜合獎金。 另一份恆大深圳區域公司2021年7月的文件顯示，除了累計完成額和完成率，該區域公司 的考核指標還包括到期金額累計復投額、復投率。 兩名恆大員工告訴財新，2021年4月，恆大財富的理財顧問曾給出提前兌付方案，本息可以先行全額退回，但同時必須簽署一份《承諾函》，承諾復投，復投金額是此前理財金額的120%，續購時間須長於此前理財時間，恆大財富以相當於理財金額1%的京東購物卡作為復投回報。「這實際上是借新還舊，讓我再延期，被我拒絕。」其中一名員工說。 「恆大財富的理財收益率還不錯，所以員工自己買了不少，也勸身邊的朋友買。」一名恆大財富的內部員工說，在考核導向下，公司理財產品銷售勢頭良好，「一個2000萬的理財產品， 可能平均下來五天就可以募資結束。平台上一天內往往同時會有三四個類似的理財產品發行。」 恆大財富的銷售對象，還包括項目施工方。一名曾在恆大工程部門工作10餘年的人士告訴財新，每當需要向施工方支付工程款時，恆大方面就會要求施工方購買理財產品。「如果結算一兩百萬，可能要求他們買一二十萬元的理財產品。」他說，購買理財產品的金額大約為工程款的10%。儘管這一要求並非強制，但施工方出於與恆大維持良好關係的考慮，往往都會購買。此外，恆大樓盤的業主也會購買恆大財富的理財產品。 恆大財富涉及的人群範圍廣泛，並於9月9日宣布延期兌付的方案：本金10萬元以下的到期兌付；本金10萬元的投資者，到期兌付5萬元，一年後再兌付5萬元；本金10萬—30萬元的要分 五年兌付。 在債務危機中，最難處理的不是機構債權而是個人債權，因為銀行、信託等機構債權可以在政府指令下統一延期，而個人債權則涉及千家萬戶。恆大財富的延期兌付方案，引發投資者強烈不滿，亦是致使恆大危機迅速惡化的重要原因。 9月12日傍晚，恆大珠三角公司一名法務員帶領上百名恆大區域公司員工與業主前往深圳市南山派出所，強烈要求深圳警方在7天內迅速對恆大財富欺詐投資人立案調查。現場一名辦事人員稱，當前能保證的只是儘快將資料移交給深圳公安局福田分局經偵大隊。當天晚上，這些恆大員工又趕到深圳卓越後海中心維權。 壓力之下，9月13日凌晨，杜亮宣讀新一版兌付方案，安排了三種兌付方式供投資者選擇。 一種是現金分期兌付，僅限於合同到期的投資產品——到期當月最後一個工作日兌付本息金額的10%，此後每三個月兌付10%，以此類推。另一種是實物資產兌付，用於兌付的實物資產，包括恆大任何一個城市的住宅、公寓和商鋪等產品，一些車位也可以特事特辦。 「許（家印）老闆專門提出要求，恆大各地區公司要把所有已取證未售的住宅公寓和商鋪等資產拿出來。」杜亮說，實物資產沖抵時，住宅、公寓分別按照當期售價基礎打7.2折和5.4折，商鋪和車位按照當期售價基礎打4.8折。若資產折後價格低於所在地政府備案價，按當地政府要求的備案價操作。 最後一種是以理財額度沖抵購房尾款——9月12日24點之前已認購任意恆大房源未付清尾款的，投資人可使用全部或部分理財兌付額度來沖抵本人或他人的購房尾款。 據財新了解，部分投資者堅決不接受「以房抵債」，他們認為當前恆大諸多項目已停工，期房未來存在爛尾和一房多賣的風險，且當下多地限購，買下的房產未來或將難以更名，「我們不想做接盤俠」。 「上述解決方案毫無誠意，實物兌換更是相當於貼錢買不良資產。」一份廣東受害者聯名的《請願書》稱，懇請政府有關部門暫時監管恆大相關賬戶，凍結相關存款和資產，並要求恆大現金兌付所有本息。 但也有部分投資者無奈之下，開始考慮恆大提出的兌付方案，他們想挑選恆大位於熱點城市的項目，以期未來方便轉手。 「保交樓」壓力巨大 在最近一個月內，恆大財富超百億元的資金輸血各地項目公司，是因為諸多項目公司已陷入停工狀態。恆大的樓盤產品定位歷來以剛需為主，「保交樓」背後直接牽連著社會穩定。 2021年8月6日，一份停工公告悄然出現在太倉恆大文化旅遊城施工現場。江蘇南通三建集團 股份有限公司（下稱「江蘇南通三建」）太倉恆大項目部，是這一項目三宗地塊主體和配套建 設工程的總承包商。停工公告稱，公司已完成大部分工作量並墊資約5億元，但恆大已付金額不到2.9億元，且在已付金額中，只有8%以現金支付，其餘全以商業承兌匯票（下稱「商票」） 結算，到期未兌付的商票規模達1.2億元。恆大拖欠工程款，致使該項目停工。一名接近江蘇南通三建的知情人士，向財新確認了這份公告的真實性。 這並非江蘇南通三建承建的首個停工的恆大項目。房地產項目的全開發流程高度依賴於產業鏈。牽一髮而動全身，上游房企一旦流動性壓力加劇，下游的施工單位難免受到影響。據一份恆大集團2020年8月請求廣東省政府支持的文件，截至2020年8月，恆大的上下游合作企業達到8441家，若恆大地產現金流斷裂，將直接影響上下游企業的正常經營，部分企業甚至面臨破產風險。 作為一家以房建施工為核心業務的大型建築施工企業，江蘇南通三建與恆大地產及其控股子公司的合作規模巨大。9月14日，聯合資信在一份下調江蘇南通三建主體及相關債項信用等級的公告中稱，截至2021年6月底，江蘇南通三建與恆大地產的在手合同額為85.77億元，2020年底該公司存貨中涉及恆大的地產項目合計37.42億元。截至2021年上半年，江蘇南通三建應收賬款和應收票據中，涉及恆大地產的款項合計12.12億元；另有已背書或貼現的恆大商票31億元左右。 2020年5月24日，江蘇蘇州太倉市瀏河鎮，建設中的恆大文化旅遊城。2021年8月6日，一份停工公告悄然出現在旅遊城的施工現場。 聯合資信指出，受恆大集團資金面緊張影響，江蘇南通三建在工程款結算和資金迴流方面存在較大不確定性。 上述知情人士透露，截至2021年9月，恆大方拖欠江蘇南通三建的工程款總量約200億元。該知情人士說，不止太倉恆大文化旅遊城，江蘇南通三建與恆大地產合作的多數項目現階段都停工了。 在湖北省鄂州市，恆大地產的整體投資力度僅次於省會城市武漢。如今，鄂州所有項目也遭遇停工風波。一名恆大鄂州公司新近離職員工告訴財新：「恆大地產在鄂州布局的5個項目基本停工了一個多月，復工難度很大，近期公司部分工程部員工也被裁員了。」 該恆大離職員工透露，僅鄂州恆大首府和鄂州恆大譽府兩個項目，恆大地產就拖欠了施工方大約5億元工程款。 恆大地產的停工潮依然在迅速蔓延。財新獲取的一份湖南長沙恆大項目摸底情況表顯示， 截至2021年9月，長沙在建項目共有31個。僅僅位於長沙開福區的7個在建項目，就有6個處於 停工或半停工狀態。 上述7個項目，恆大地產拖欠的工程款共約1.37億元，拖欠農民工薪酬（不包含企業已墊付工資）約7416萬元，施工企業墊付農民工工資超過8000萬元，單這幾項欠款加起來就有2.9億元。 其中，長沙恆大御景天下城二期的施工總包單位江蘇省蘇中建設集團股份有限公司（下 稱「江蘇蘇中建設」），被拖欠了2100萬元工程款，墊資支付農民工工資3034萬元。8月底到期仍未兌付的恆大商票達1606萬元，四季度還有6093萬元恆大商票到期。 江蘇蘇中建設此前已向恆大方面發函表示，若9月11日前不支付款項，就停工止損。 資金鏈緊繃之下，停工早有徵兆。在8月31日出爐的中期業績報告中，恆大集團提到，截至2021年6月30日，一些與房地產開發相關的應付款項逾期未付，導致部分項目停工。下半年以來，恆大地產因流動性問題延遲支付供貨款和工程款也造成部分相關項目停工。 停工潮拖延了恆大地產旗下項目的交樓進度。6月7日還在官方聲明中宣稱「生產經營一切正常」的恆大集團，於8月19日接受央行和銀保監會相關部門的會談，隨後首次主動公布「想盡一切辦法確保工程建設，保質保量完成樓盤交付」。8月底，一位恆大內部人士告訴財新，現階段恆大集團所有工作的第一要務，就是「保交樓」，不讓工地停工。 9月1日，恆大集團舉行了「保交樓」軍令狀簽署大會，許家印出現在簽署大會上。恆大集團 八名副總裁率八大「保交樓」專項工作組，恆大地產旗下各省公司董事長率班子成員、項目總，共同簽署「保交樓」軍令狀。 在恆大內部，「保交樓」的焦慮早已一觸即發。2021年6月3日，恆大集團舉行一年一度戰略 合作夥伴交流會，上千家上中下游的合作企業參加。據財新了解，這場交流會，許家印不僅向外界釋放降負債目標，在現場，他還與供應商、施工單位進行深入溝通，大意是仍希望他們先推進工程進度，等到後期樓盤銷售回款再支付拖欠款項。 一位恆大合作施工方的項目經理透露，恆大地產拖欠工程款之後，他們曾在施工現場採取過一些過激行為，但雙方是戰略合作關係，「我們也不情願恆大出現大危機，畢竟背後牽扯到千萬業主家庭」。 另一名持有恆大逾期商票的施工合作企業高管也稱，「在目前這個困難的節骨眼上，施工方還是要給予恆大一定支持」。 「合作夥伴有苦難言。」上述接近江蘇南通三建的知情人士說，自9月初大張旗鼓提出「保交 樓」之後，至今恆大地產多個停工項目依然沒辦法復工。恆大方面還無法提供相應資金來結算施工單位墊付的資金、貨款等。 財新獲悉，在「保交樓」軍令狀簽署大會之後，恆大正緊急對各地項目的在建/停工、工程進度、拖欠工程款、農民工欠薪和到期商票未兌付等情況進行摸底和統計。 據恆大集團2020年8月發給廣東省政府的報告，截至2020年6月30日，恆大集團已售未交樓 的商品房數量為61.7萬套，若恆大集團陷入危機，將有204萬業主面臨工程爛尾或無法收樓的風險。 而一年後的現在，情況恐更加惡化。中國恆大2021年中期業績報告顯示，當期公司實現合 約銷售面積4301.4萬平方米，同比增長11.4%；但交樓面積相比2020年上半年減少8.5%。同期，合同負債達2157.90億元，相比2020年上半年的1486.30億元增加45.19%。所謂合同負債，是指企業已收或應收客戶對價，並應當向客戶轉讓商品或提供勞務的義務，大部分包括房地產企業在合同簽訂後收取的定金等預收款項。 「『保交樓』涉及幾十萬家庭，涉及地方穩定。但是恆大的市場信用岌岌可危，施工方不願意再墊款。聽說廣東省住建部門正在協調解決復工問題。」一位關注恆大的銀行人士稱。 商票滿天飛 慣用高槓桿的恆大地產，此前對大部分施工方，尤其是體量龐大的建築施工公司往往採取「綁架式」合作模式。 前述接近江蘇南通三建的知情人士稱，若施工方希望以現金結算工程款，恆大地產會提出相應的交換條件，要求對方購買部分恆大財富的理財產品或者恆大方面發行的公司債券。「施工方出於持續合作考慮，通常會接受這些附加條件，這相當於大部分資金轉一圈又回到恆大手裡了」。 用依靠企業信用支撐的商票與供應商結算，是恆大的重要融資方式之一。據財新了解，從2017年開始，恆大在各地的子公司、項目公司都可以發行商票，其中恆大園林集團有限公司、恆大材料設備有限公司的發行量較大。 最初，這些商票多為半年期，年化利率在15%—16%之間；從2017年底開始，恆大對外發行大量一年期的商票，年化利率在2018年初突破20%，年底一度漲至30%。進入2019年後，恆大商票的年化利率上下震蕩，但多維持在20%以上的高位。 一名恆大集團總部員工告訴財新，工程款與材料款一般是一年期商票貼息，部分緊急款項就用半年期商票貼息。以前恆大商票的貼息率維持在8%左右，但最近一年，貼息率提高至12%—16%。 「商票轉讓會產生折扣，提高貼息是為了彌補走低的折扣率。」上述知情人士透露，2021年上半年，江蘇南通三建曾邀請過第三方公司制定一個恆大商票消化方案。方案中將商票分成未逾期、將要逾期、已逾期幾大類，並統計每一類所對應的流通率與折扣率。 「2017年至2018年兩年，恆大商票在市場上的折扣率還能達到八折至八五折。2021年5月起，少數還能轉讓出去的恆大商票，折扣率已經低到五折甚至四點五折。」該知情人士說。 恆大商票兌付壓力日增。財新獲悉，2021年8月之前，恆大方面還會一一打電話與商票到期的施工方商量，申請展期半年，補充6個點利息。從7月底開始，恆大不再對到期商票給出明確付款時間表。 對中小規模的供應商而言，持有大量逾期商票，是它們難以承受之重。多家上市公司近期就此發布公告。比如，塗料企業三棵樹（603737.SH）於9月6日發布公告稱，截至2021年8月31日，持有的恆大商票共有3.36億元發生逾期；此外，公司還持有恆大尚未到期的應收票據餘額3.34億元、尚未到期的應收賬款1.27億元。三棵樹2021年上半年凈利潤為1.32億元，恆大尚未兌 付的逾期商票相當於其同期凈利潤的76%。 有類似遭遇的，還有從事建築業務的廣田集團（002482.SZ）。公告稱，截至今年8月，該公司應收恆大商票餘額27.15億元，其中逾期未兌付部分3.35億元，相當於公司上半年凈利潤的6倍有餘。此外，從事建築裝飾的瑞和股份（002620.SZ）公告稱，截至今年6月，應收恆大的商票餘額14.81億元，因恆大違約而轉入應收賬款的票據金額2.19億元。 近幾個月來，多家供應商因為恆大違約而提起訴訟，但往往立案之後又達成和解。一位代理過恆大相關案件的律師對財新稱：「很多人與恆大打官司是邊打邊談，還有更多的人沒打官司。」 2020年年報顯示，恆大集團持有商票2052.66億元，涉及眾多供應商，多由恆大集團提供擔保。 「恆大商票滿天飛，在商票圈若沒做過恆大商票，都不算業內人。」一位熟悉地產公司融資的人士稱，「恆大商票泛濫，且轉向融資性票據，缺少實際貿易做支撐。如果恆大的負債沒有足夠的資產對應，這些商票會很麻煩。」 恆大商票規模巨大，形成了二級市場，投資人包括擔保公司、保理公司等第三方公司。一位在江蘇做資金生意的人士稱，目前一年期的商票利率多為17%—20%，「有些快到期的可以再 延長200天，算下來年化利率達到36%」。然而，如今市場上已無人敢接手恆大的商票，因為「賣不出去」。 該人士稱，針對逾期商票，恆大給出的解決方案是「以房抵債」。「恆大給的項目清單中有60個項目，大多是期房，有些還在銀行質押。」他說，「我們一聽就沒細問了。」 「以房抵債」是恆大當下處理危機的重要手段。在過去兩個月里，針對已逾期的商票，恆大向三棵樹兌付了2.35億元，仍有1.01億元尚未兌付。但在兌付方式上，僅有1521萬元是通過銀 行轉賬方式兌付的，另外2.20億元以位於武漢市江夏區、鄂州市華容區、深圳市龍崗區的三處期房兌付，預計完工交付時間分別為2022年、2024年和2023年。 這些用於抵債的房產有可能流向市場。公告稱，三棵樹已著手處置這些房產。截至9月6日，已與第三方簽署了一份196.67萬元的房產轉讓協議。 […]
