恒大是一个缩影

引言:恒大的危机,是中国当下债务危机的缩影。结构性危机的病,不能靠流动性危机的方子来治。

恒大的危机,是中国当下债务危机的缩影。停牌16个月,距离除牌期限仅剩不到3个月,恒大的“财报盲盒”终于打开了。这份极限操作的财报,没有好消息。“负债2.4万亿”、“资不抵债”、“两年巨亏8000亿”惊悚刷屏。

上市公司的财报分析是有专业门槛的,但是再高的门槛也挡不住经济常识的体感。恒大的债务危机确实很惊悚,2.4万亿总负债只是冰山一角。

恒大的真实家底

财报显示,截止2022年年底,恒大的负债总额2.4万亿元。这个数字太大了,普通人可能没有概念。2022年,大陆31省市中三分之一的GDP不到2.4万亿。再形象一点,恒大的总负债“吃”一个内蒙古还不够,填进去一个山西省才能勉强填平。

不过,账面上的数据看,恒大还不算“资不抵债”。因为2.4万亿负债中包含了7000多亿的合约负债,所谓“合约负债”主要是指购房预付款。按照房地产行业的债务计算办法,购房者的预付款在交房前计入债务,交房后转为收入。再加上中国恒大持有资产总值1.84万亿元,理论上恒大非但没有“资不抵债”,甚至理论上还存在“翻盘”的潜力。

这个理论上的翻盘可能,可以看成债务危机的笑话。笑点在于,只要足够宏观,任何债务危机就是不存在的。非但不存在债务危机,还能7000亿账面上的债务转收入,再加1.8万亿的资产变现,抵充1.7万亿有息债务绰绰有余。

可是,谁都看得出这种“翻盘”的宏观理论,只是纸上谈兵、画饼充饥的想象而已。任何看上去很美好的宏观理论,在流动性枯竭的现实面前都是无力的。

恒大的现金及现金等值物仅43.34亿元,1.8万亿总资产就这点现金,不能说是凄凉,只能说是凄惨了。别说盘活整个资产盘子,就是完成1.14万亿开发中的主要物业项目,也是不可能完成的任务。

这点钱,造房子是不可能了,就是用沙子填满那些工地,都是杯水车薪。而且,各路债主还在门口堵着,恒大的一毛钱都出不了门。

因此,3月份恒大公布了一份201页的债务重组方案称,未来三年的核心任务是“复工复产”和“保交楼”,预计还需要2500亿元到3000亿元的融资。在老百姓看来,这是“向天再借3000亿”的天大笑话。

其实,恒大是认真的,而且这两年还真没少借。

2021年底,恒大的总负债为1.9万亿,2022年底是2.4万亿。一年增加了5000亿,许家印也是豁了老命搞钱了。这豁了老命搞来的钱,资金成本之高,可以想象。

强行续命近两年,恒大的债务危机更严重、更无解了。两年亏了8000亿,债务增加了5000亿,ICU续命的成本高得离谱。恒大真的“大而不能倒”吗?

大而不能倒

如果恒大倒下,2.1亿平方米的土储将被打回原形。恒大1.8万亿总资产百分之九十以上就是土储的估值。平均计算,恒大土储的楼板价至少是每平方六七千。

恒大是公认的“三四线之王”,以目前三四线房产市场的状况,恒大土储估值的水分很大。如果恒大倒了,进入破产清算程序的资产处置,土地估值和真实市场价格的最后一层窗户纸也就被捅破了。整个土地市场乃至土地金融将会是怎样的血雨腥风?以土地作为质押物的地方债难逃一劫,三四线以下的存量按揭都会摇摇欲坠。

不是恒大“大而不能倒”,而是恒大2.1万亿土储导火索连接的土地金融“大而不能倒”。当初地方土地财政的杠杆加的有多欢,现在的风险就有多大。

而且,这还不是恒大一家的问题。中国房地产行业的金融属性,会迅速把危机传导开来。中国房地产企业本质上都是土地金融的中间层。房企卖的不是房子,而是债务包——把地方土地财政的债务包,分拆转化为房产按揭的居民债务。企业是独立核算的,但是底层资产的价值是共通的。

如果恒大倒了,低线城市的土地资产泡沫破了,下一个恒大还会远吗?中国房地产行业已经进入了“央企时代”,击鼓传花传到了自己手上,又该怎么办?

恒大“大而不能倒”,就得付出数千亿成本的ICU续命。不是上过天安门的许家印有多牛,而是土地金融、土地财政太牛了。

然而,“大而不能倒”是主观愿望的“不能”,改变不了“不得不倒”的现实。

面对现实,收起想象

无需破产清盘,恒大早已开启了“卖卖卖”模式。香港总部大楼卖了,收益较为稳定的物业卖了。很多“有肉”的项目或被卖了,或被回收了,甚至索性被炸了。压箱底的都卖了,连掏裤裆的“恒驰”都想卖,结果没卖成。恒大还能卖什么?今天恒大手上的1.8万亿总资产、2.1亿平的土地资产,还有多少能卖出去呢?

恒大需要奇迹,“向天再借3000亿”是不够的。3000亿补不了巨亏,补不了销售的缺口,许家印知道,许家印的债主们也知道。恒大的债务危机是流动性危机,更是底层资产的结构性危机。

恒大的危机,是中国当下债务危机的缩影。结构性危机的病,不能靠流动性危机的方子来治。一年几千亿的续命成本,真能等来“房地产复苏”的奇迹吗?可能只有最虔诚的“宏观信仰”才会相信吧。

体量堪比一省的恒大,憋了一年半,用尽了洪荒之力,也没憋出什么大招。迟到的财报放了个响屁,足以证明债务危机是真实存在的,而不是宏观幻想家们轻描淡写的“债务无害”。

到了这个份上,请收起与真实经济脱节的“宏观想象”,这世上没有什么是“大而不能倒”的,所有的错误都要付出代价。直面危机、承受代价,送恒大最后一程。许家印的背影,是一个时代落幕的最后风景。

(全文转自微信公众号关胖本胖

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